졸업반 학생들은 게임의 시작을 알리는 올해의 심판이 보내는 신호를 기다리고, 오랜 우정이 경쟁 관계로 바뀌면서 긴장감이 더해진다. 헤더는 게임에 참가하지 않겠다고 맹세하지만, 충격적인 배신을 당하여 어쩔 수 없는 상황에 놓인다.

참가자는 23명, 도전 난이도는 말 그대로 '높다'. 패닉 게임의 참가자들은 높은 곳에서 두 번째 도전을 치르고, 게임을 막으려고 혈안이 된 보안관과 부하들은 이에 주목한다. 도지가 우승 후보로 떠오르던 그때, 뜻밖의 방해로 도전이 중단된다.

독립기념일을 맞아 마을에선 행진이 열린다. 옛 유령과 암호화된 지령은 참가자들을 세 번째 도전으로 안내한다. 한밤중에 위험한 곳을 급습하고, 뜻밖의 조력자를 만난 헤더는 신중히 다음 단계로 나아가야 한다.

모두를 위험에 빠뜨렸던 세 번째 도전에서 가까스로 벗어난 참가자들은 매년 열리는 참가자 파티로 짧은 휴식을 취한다. 경쟁자들 사이에 갑자기 불꽃이 튀고, 오랜 골칫거리는 새로운 문제를 일으키려고 돌아온다.

참가자들은 과거와 현재의 유령이 존재감을 발산하는 귀신의 집에서 하룻밤을 보낸다. 수수께끼의 답은 게임의 불편한 진실을 드러내고, 헤더의 목표는 연기 속에 사라질 위기에 처한다. 그리고 패닉 게임의 요란한 비방자가 은밀히 게임에 관여하고 있음이 밝혀진다.

매년 열리는 데몰리션 더비는 이전 편의 골치 아픈 일들을 모두 날려버린다. 경찰이 심판을 압박하자 게임을 계속 진행할 수 있을지가 불투명해진다. 헤더는 한 관계를 회복하고 다른 관계를 끊는다. 극적인 결말을 통해 게임은 계속되어야 한다는 게 밝혀진다. 하지만 모두에게 기회가 주어지는 것은 아니다.

다섯 번째 도전에서 믿음 테스트는 문자 그대로의 뜻을 의미한다. 이번 도전에선 버려진 기차 다리에 있는 참가자들의 영상이 공개된다. 각자의 비밀과 거짓으로 의도치 않은 결과가 드러나고, 이번 도전으로 최후의 4인이 결정된다. 진실만이 위기 상황을 모면하게 해주지만, 그러기 위해선 괴로운 진실을 털어놔야만 한다.

심판은 네 개의 개인전 중에서 1위를 발표하고, 이로 인해 결승전 진출자가 확정된다. 참가자의 동기와 적대감이 뜻하지 않게 공개되면서 과거와 현재가 충돌한다. 보안관은 게임의 배후자를 체포하려 하고, 헤더는 마음 아픈 일을 겪는다.

최후의 4인 중 한 명이 실격되고, 이는 뜻밖의 승리와 극적인 결전으로 이어진다. 게임에 대한 외부의 압박이 심해지자 결과는 걷잡을 수 없이 변한다. 참가자들은 패닉 게임이 얼마나 위험한지 혹독하게 깨닫는다.

누군가는 최종 도전인 자동차 대결에서 적절한 우승자가 승리하도록 사활을 걸었다. 헤더는 적어도 한 사람에게 패닉 게임은 이제 게임이 아니라는 걸 깨닫는다. 엄청난 결말과 함께 게임은 막을 내린다. 올해 참가자들의 게임은 끝이 난 것처럼 보인다. 혹시 어쩌면 아직 끝나지 않았을지도 모른다.